<<
>>

18.1. Источники информации для анализа бизнес-плана

Изучение инвестиционного проекта или бизнес-плана начинается после встречи с предпринимателем, в ходе которой одни вопросы могут быть сняты, а другие, напротив, могут возникнуть.

Во всяком случае после подведения итогов встречи необходимо заняться изучением таких документов, как бизнес-план и приложения к нему. Для того чтобы эта процедура была максимально производительной и результативной, рекомендуется проводить ее по определенной схеме, включающей шесть этапов:

определение характеристик компании-заявителя и отрасли, где она действует;

оценка условий инвестиционного соглашения;

анализ последнего баланса;

оценка «весомости» руководящей команды компании-заяви- теля;

выявление особенностей проекта;

общий анализ бизнес-плана.

Что должно находиться в центре внимания специалистов, призванных оценивать бизнес-планы, на каждом из вышеперечисленных этапов анализа этих документов?

1. Определение характеристик компании-заявителя и отрасли, где она действует.

Говоря выше о критериях оценки персоналий разработчиков инвестиционного проекта или руководителей компании, его представляющей, мы отмечали, что всегда особое внимание уделяется наличию прежнего опыта работы в той сфере, где будет реализовы- ваться этот проект. Причина такого предпочтения ясна — ни один человек не способен равно успешно работать в качестве руководителя фирм любой отрасли: лучше всего он действует в той сфере, где у него имеется наибольший опыт прежней деятельности.

Точно так же и инвесторы предпочитают отраслевую специализацию — это просто разумнее, так как позволяет добиться лучшего понимания возможных преимуществ и рисков вложения средств. Поэтому, приступая к анализу бизнес-плана, специалист инвестиционной компании должен прежде всего понять, относится ли отрасль, где этот проект будет реалпзовываться, к числу приоритетных для его компании.

Если нет, то, скорее всего, заниматься дальше данным документом просто бесполезно.

Если же бизнес-план намечается реализовывать в отрасли, входящей в диапазон интересов компании-инвестора, то перед ее аналитиком встает следующая проблема: а каково сейчас общее положение дел в этой конкретной отрасли? Ответ на этот вопрос может быть найден путем оценки данных различного типа. Например, проще всего посмотреть на положение крупнейших фирм этой отрасли: насколько хорошо шли их дела в течение последнего года? Если в отрасли есть большие акционерные компании, акции которых активно обращаются на открытом рынке, то полезно бывает также проанализировать динамику курсов этих акций и важнейший показатель их инвестиционного качества — соотношение курсовой стоимости и дохода на акцию. Нелишне посмотреть и публикации в отраслевых журналах — что пишется о состоянии и перспективах данной отрасли?

Такой анализ следует вести под совершенно определенным углом зрения: насколько ликвидны инвестиции в данной отрасли, сколь реально при необходимости быстро и с выгодой продать свои права на созданные здесь объекты, избежав блокирования вложенных средств и получив возможность перебросить их в новые, более прибыльные сферы (если такие появятся)?

Составив таким образом общее представление об отрасли предлагаемого инвестирования, аналитик может и должен затем исследовать, как фирма-проситель «выглядит» на фоне своей отрасли. Для такого исследования необходимо воспользоваться следующими шестью категориями данных о фирме:

динамика продаж за последние 12 месяцев;

прибыли или убытки за предшествующий год;

число занятых;

завоеванная доля рынка;

уровень используемой технологии;

географическое размещение производственных мощностей.

Кстати, зная о таком подходе аналитиков к рассмотрению бизнеспланов, разработчики подобной документации поступят мудро, поместив краткую информацию подобного рода прямо на титульном листе бизнес-плана — это своего рода жест вежливости, а вежливость по отношению к инвестору и его аналитикам, конечно же, не повредит.

Какие же выводы должны сделать эти аналитики, оценивая подобного рода информацию о компании-просителе? Ответ на этот вопрос очень прост: они должны оценить, насколько эта компания похожа на 1) портрет того «идеального клиента», с которым предпочитала бы иметь дело данная инвестиционная компания.

«Создание» такого портрета — обязанность руководства такой компании, а сравнение «идеала» с реальными «фотографиями» клиентов — задача аналитиков.

2. Оценка условий инвестиционного соглашения. Говоря об условиях инвестиционного соглашения, которое предлагается фирмой-реципи- ентом компании-инвестору, мы имеем в виду прежде всего один параметр: какая часть фирмы-реципиента будет продана и за какую цену при реализации такого инвестиционного соглашения.

Иными словами, аналитика должно заинтересовать: какая доля будущих активов станет принадлежать инвестору в обмен на вложенные им средства и как финансово-юридически будут оформлены эти права инвестора и обязательства реципиента?

Мировой опыт показывает, что многие инвестиционные компании предпочитают оформление своих прав на активы фирмы-реципи- ента в виде конвертируемых долговых обязательств (или оформляющих долг облигаций с варрантами), а не в виде прав на часть собственного капитала фирмы. Причины такого предпочтения легко объяснить.

Дело в том, что сами инвестиционные компании обычно имеют структуру капитала, требующую от них осуществлять ежегодные выплаты владельцам, а не ожидать выгод в виде роста курсовой стоимости акций фирм, в которые они вложили средства (именно в такой ситуации находятся и многочисленные российские инвестиционные фонды). Отсюда тот интерес, который аналитик должен проявлять к предлагаемой реципиентом форме заимствования. И если разработчики инвестиционного проекта не сделали этого сами, то от них надо затребовать информацию по следующим вопросам.

Доля капитала компании, которая будет принадлежать внешнему инвестору (инвесторам) после вливания в компанию инвестиционных ресурсов.

Общая стоимость этой доли капитала (и ориентировочная оценка стоимости одной акции после такого «разводнения» капитала).

Минимально потребная сумма инвестиций для реализации проекта.

Общая оценка стоимости капитала фирмы после завершения размещения ее новых ценных бумаг.

Условия инвестирования, т.е.

суммы, которые предполагается привлечь за счет:

обычных акций,

привилегированных акций,

долговых обязательств с варрантами,

конвертируемых облигаций,

субординированных конвертируемых облигаций,

облигаций с фиксируемой процентной ставкой, не подлежащих конвертации в акции.

Напоминание о множественности форм привлечения и выделения средств (напомним, что подробно эти формы рассмотрены в гл. 15) необходимо аналитику для того, чтобы он помнил: инвестору всегда выгоднее отдать предпочтение в финансировании тому проекту, по которому ему предлагается более выгодная и надежная схема финансирования. В то же время это напоминание нелишне и для разработчика инвестиционного проекта, чтобы он выбирал схему финансирования, рационально сочетающую его возможности с предпочтениями инвестора. Кстати, желательно сообщать такого рода информацию уже во введении (резюме) к инвестиционному проекту, чтобы аналитик компании-инвестора сразу мог оценить выгодность предлагаемой ей схемы финансирования данного проекта.

Кроме того, при анализе финансовых аспектов этого проекта аналитик должен обратить внимание на то, как собственно предполагается использовать вновь привлеченные денежные средства: для погашения прежних задолженностей или для реализации новых направлений деятельности, способных повысить прибыльность фирмы-реципи- ента.

3. Анализ последнего баланса. Последний по времени отчетный баланс обычно помещается в самом конце текста бизнес-плана или развернутого инвестиционного проекта — перед приложениями и прогнозами будущих денежных поступлений. Собственно говоря, такой баланс — это первый элемент в картине финансового состояния фирмы, желающей получить инвестиции. И именно этот элемент должен быть в первую очередь проанализирован уже на начальной стадии рассмотрения заявки на финансирование, поскольку он единственный характеризует реальную (особенно при наличии удостоверяющей подписи аудитора) историю такой фирмы, в то время как остальные финансовые страницы описывают лишь надежды на будущие результаты деятельности фирмы и ее достижения после реализации инвестиционного проекта.

Анализ баланса рекомендуется проводить по стандартной процедуре, включающей четыре стадии:

определение степени ликвидности;

расчет соотношения долгосрочная задолженность/ собственный капитал (финансовый рычаг);

расчет чистой ценности;

оценка активов и обязательств.

Определение степени ликвидности. Для решения этой задачи надо проверить достаточность оборотного капитала или уровень общего коэффициента покрытия (что практически обеспечивает формирование одной и той же картины). Напомним, что оборотный капитал равен текущим активам минус текущие обязательства, тогда как общий коэффициент покрытия представляет собой отношение текущих активов к текущим обязательствам.

Если воспользоваться структурой баланса, адекватной стандартам мирового бухгалтерского учета, то определение этих показателей можно проиллюстрировать на следующем примере, млн руб.:

Наличные денежные средства

(в кассе и на текущем счете) 70

Дебиторская задолженность 300

Запасы 400

Итого текущие активы 770

Кредиторская задолженность 290

Облигации к погашению (в течение одного года) 100

Накопленные отложенные платежи 140

Начисленные суммы платежей по подоходному

налогу 170

Итого текущие обязательства 700

Оборотный капитал 70 (770 - 700)

Общий коэффициент покрытия 1,10 (770 : 700)

Общий принцип оценки здесь очень прост: фирма должна иметь положительную величину оборотного капитала или, что то же самое, общий коэффициент покрытия должен быть больше единицы (а чем он ближе к двум, тем более стабильно финансовое положение оцениваемой компании). Кроме того, по опыту работы с предприятиями определенной отрасли аналитики обычно могут оценить минимальную величину оборотного капитала, «падение» за которую угрожает фирме возникновением трудностей с текущими денежными средствами, необходимыми для ведения оперативной хозяйственной деятельности (это, кстати, еще один аргумент в пользу специализации инвестиционных фирм — работа в определенных отраслях позволяет собрать финансовую статистику и на этой основе повысить обосно-ванность решений и снизить риск потери средств).

При первой проверке стоит также обратить внимание на фонд заработной платы компании и его соотношение с суммой наличных средств в кассе компании и на ее текущем счете.

Такое сопоставление позволяет составить полезное представление об обеспеченности компании наличными денежными средствами.

Предположим, например, что у компании, чей баланс мы рассмотрели выше, месячный фонд заработной платы составляет 140 млн руб. Тогда получается, что имеющиеся у нее наличные денежные средства достаточны для выплаты заработной платы всего лишь за две недели, а ее оборотный капитал составляет лишь 50% от месячного фонда заработной платы. Естественно, что это служит не слишком благоприятным сигналом о состоянии финансового хозяйства такой компании.

Расчет соотношения долгосрочная задолженность / собственный капитал, Определяя это соотношение, важно помнить, что оно равно частному от деления всей суммы долга на всю сумму собственного капитала. Это соотношение показывает, насколько существенно были задействованы заемные средства для формирования капитала компании. Кроме того, с его помощью можно оценить «остаточную способность» компании к заимствованию. В мировой практике обычно избегают давать средства фирмам, у которых это соотношение превысило 4,0, а если фирма небольшая, то и при величине данного показателя, равной 3,0. Соответственно, если в инвестиционном проекте мы обнаруживаем этот показатель на уровне, скажем, 1 : 1, то это служит успокаивающим сигналом: фирма-реципиент может получить дополнительные заемные средства без особой опасности и для себя, и для кредиторов.

При расчете данного соотношения в его числитель обычно включают только долгосрочные задолженности, такие, как облигации или ипотечные закладные, т.е. не учитывают текущие обязательства типа дебиторской задолженности (подлежащие погашению в пределах одного года). В качестве знаменателя же принимается реальная чистая ценность собственного капитала, обычно измеряемая капиталом собственников по оценке на момент размещения акций. Последнюю величину не следует смешивать с первоначальными инвестициями собственников, которые могли быть осуществлены довольно давно.

Надо сказать, что в мировой практике не редкость, когда маленькие компании имеют такое соотношение на чрезвычайно высоком уровне (существенно больше, чем 1,0). Такие ситуации могут возникать в случае, если задолженности обеспечиваются (страхуются) активами, не отражаемыми в балансе компании (например, личной собственностью ее владельцев). Обычно же соотношение долгосрочной задолженности и собственного капитала рекомендуется поддерживать в диапазоне до 1,0. Так, в приведенном ниже примере оно составляет 0,8.

Расчет чистой ценности. При анализе баланса потенциального инвестора должна интересовать сумма денежных средств, первоначально инвестированных в фирму ее владельцами. Немалый интерес пред-ставляют и кумулятивные прибыли (или убытки), образующие основу удержанных в фирме доходов и служащие еще одним индикатором ее успехов до настоящего времени. Сумма этих двух элементов и определяет текущую чистую ценность фирмы. Покажем такой расчет, используя элементы баланса, составленного по международным стандартам, млн руб.:

Долгосрочная задолженность 200 строка 1

Акционерный капитал +400 строка 2

Доходы, удержанные от распределения (прибыли «+»

или убытки «-», полученные до настоящего момента) -(150) строка 3

Собственный капитал владельцев (сочетает в себе акционерный капитал и удержанные от распределения доходы) 250 строка 4

Повторим, что собственный капитал владельцев равен суммам, вложенным ими некогда в фирму, чтобы обеспечить старт ее операций, плюс (или минус) доходы, полученные с момента этого старта и до настоящего момента, т.е. строка 2+строка 3.

Теперь мы можем записать формулу расчета «финансового рычага» как бы «в терминах баланса»: Строка 1

Задолженность 200

= 0,8. (18.1)

Строка 2 ± Строка 3 Собственный капитал 250

Внимательный аналитик отметит для себя сразу, что основатели компании начали дело с вложения 400 млн руб. и что за прошедшее с тех пор время они потеряли 150 млн руб. в результате убытков. Между тем у компании есть долгосрочные обязательства в виде процентных облигаций (на сумму 200 млн руб.), доходность которых, скорее всего, была просчитана исходя из того, что в распоряжении компании есть капитал в размере 400 млн руб. Теперь же эту доходность должен обеспечивать остаточный капитал, составляющий всего лишь 250 млн руб. (на 38% меньше).

Конечно, окончательный ответ на вопрос, что именно и в каких масштабах компания-заемщик может предложить для обеспечения запрашиваемых средств, требует дополнительного изучения и не только материалов баланса. Однако уже такой предварительный анализ дает основания для некоторой тревоги: можно предположить, что у этой компании сохранились не такие уж большие возможности для дальнейшего наращивания задолженности. Отсюда сразу напрашивается следующий шаг: проверка того, какие именно активы (например, дебиторская задолженность, запасы или основные средства) могут быть

реально предложены заемщиком как обеспечение новых инвестиций. Если при этом у него обнаруживаются ликвидные и «чистые», т.е. не обремененные долгами, активы, то это хороший сигнал: заемщик может привлечь дополнительные средства.

Правда, следует помнить, что уровень «финансового рычага» — это лишь один из факторов, определяющих способность фирмы к заимствованию. Кроме этого показателя, необходимо обратить внимание еще на несколько моментов. Первый и наиболее важный из них — способность потенциального реципиента возвратить ссуду. Напомним, что эта способность у любой фирмы сама является функцией двух других переменных: 1) личной заинтересованности руководства фирмы в ее делах, т.е. степени реальной заинтересованности менеджеров в процветании возглавляемого ими дела; 2) прибыльности фирмы.

Если попытаться сформулировать нечто вроде «правила буравчика» для оценки способности фирм к заимствованию, то можно построить таблицу, в которой каждому типу обеспечения долгов (графа 1) поставлена в соответствие сумма средств, которая может быть предоставлена инвестором под это обеспечение (графа 2) (табл. 18.1). Конечно, эти соотношения носят ориентировочный характер и отражают практику стран со стабильной рыночной экономикой. Для России такие таблицы сегодня приходится самостоятельно строить каждой инвестиционной компании, опираясь на собственный опыт и действуя методом проб и ошибок. Но чтобы этих ошибок было по-меньше, стоит все же познакомиться с соотношениями, приведенны-ми в табл. 18.1.

Таблица 18.1. Рекомендуемые соотношения стоимости обеспечения и предоставляемых под него средств Активы, способные служить обеспечением за-имствуемых средств Возможная величина заимствований под различные типы обеспечения, % от балансовой величины соответствующего типа обеспечения 1 2 Наличные денежные средства и высоколи-квидные ценные бумаги 100 Дебиторская задолженность (со сроком пога-шения не более 90 дней) 75-85 Запасы (оцененные по текущей рыночной, а не по балансовой стоимости) 20-30 Фиксированные активы (основные средства), оцененные по текущей рыночной, а не по ба-лансовой стоимости 75 Оценка активов и обязательств. Приступая к анализу инвестици-онной документации, аналитик, конечно, должен проверить, какую долю активов (особенно тех, что предлагаются в качестве обеспечения) составляют материальные активы. Конечно, нематериальные (незримые) активы могут порой представлять немалую ценность (скажем, когда речь идет о патентах или известной торговой марке), но в большинстве случаев они низколиквидны, и поэтому в качестве обеспечения лучше рассматривать только материальные активы.

Нелишне бывает проверить, кому принадлежат долги компании — внешним лицам или инсайдерам (примером могут служить облигации, распространенные по закрытой подписке среди акционеров). Основой для такой проверки в идеале должны служить материалы аудиторской проверки — без материалов такой проверки финансовую документацию лучше вообще не рассматривать. Действительно, сегодня в России организация аудиторской проверки уже не является неразрешимой проблемой, и отсутствие ее материалов свидетельствует либо о том, что в компании дела обстоят не совсем чисто, либо о том, что ее руководство настолько малоквалифицированно, что даже не осознает значения аудиторской проверки. В обоих случаях с такой компанией лучше дела не иметь.

Таким образом, проверяя структуру активов, аналитик фирмы-ин- вестора должен посмотреть, не слишком ли в ней велика доля «незримых» (или, как иногда говорят, «мягких») активов типа патентов, торговых секретов, деловой репутации или капитализированных результатов научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ? Надо сказать, что некоторые компании (особенно малые и средние) чрезвычайно склонны капитализировать результаты НИР и ОКР или итоги работы по формированию круга постоянных клиентов, вместо того чтобы просто списать эти расходы в том году, когда были осуществлены затраты на получение результатов подобного рода. Возможно, руководителям таких компаний кажется, что подобная капитализация повышает весомость их организации.

Однако нам придется их разочаровать — большинство инвесторов вовсе не в восторге от подобного рода практики. Причины этого просты: такая капитализация искажает реальную структуру баланса, затрудняет оценку и распределение будущих доходов и вообще служит скорее негативным, чем положительным сигналом для любого опытного финансиста.

Осуществление такого четырехшагового анализа баланса для опытного аналитика не представляет трудности: ведь он не должен проводить глубокого изучения этого документа, а лишь проверять наличие в нем опасных симптомов. И уже на этой основе можно решать, стоит ли тратить время на дальнейшую работу с данной инвестиционной заявкой (бизнес-планом)?

Оценка «весомости» руководящей команды компании-заявителя Изучение практики деятельности многих инвестиционных фирм свидетельствует, что они придают большое значение именно этому аспекту заявок. Самый простой принцип этого анализа — поиск знакомого имени и попытка оценить надежность и квалификацию тех, кто входит в состав правления компании-заявителя или консультирует ее. Именно поэтому опытный клиент всегда ищет того, кого знают лично или опосредованно в финансовой фирме, чтобы привлечь его к сотрудничеству. В этом случае его авторитет «кладется на карту» и это повышает доверие к предложению о финансировании.

Если такого «поручителя» у потенциального заемщика нет, то состав его управленческой команды подвергается тщательному изучению. При этом основное внимание уделяется поиску ответов на следующие вопросы.

Каков опыт предыдущей работы основателей и менеджеров фирмы, т.е. где они работали прежде и каких успехов там добились? Именно реальные успехи в прошлом имеют здесь особое значение.

Сколь долго менеджеры этой фирмы работают вместе и насколько вообще сбалансирована структура управленческой команды, т.е. насколько хорошо обеспечены руководящими кадрами основные направления деятельности фирмы: маркетинг, финансы, управление производством и др.?

Что известно о главном финансисте фирмы и насколько он квалифицирован и надежен?

Выявление особенностей проекта. Если в проекте нет ничего особенного, то зачем его финансировать? Поэтому всегда стоит сразу же выяснить, в чем именно своеобразие того дела, ради развития которого запрашиваются средства. Такой «анализ особенностей» можно провести в форме поиска ответов на следующие вопросы.

Обладает ли фирма собственным патентом или ноу-хау?

А может быть, ее руководители обладают уникальным опытом в области производства, маркетинга или финансов?

Имеют ли эти уникальные черты существенное значение для успеха именно данного проекта, или они совсем из иной области?

Могут ли данный проект и фирма стать у истоков совершенно новой отрасли производства, или речь идет об идее с весьма умеренным будущим?

Причины такого интереса к особенностям будущего дела весьма просты: инвестирование всегда сопряжено с риском и чем больше потенциал развития дела, под которое они запрашиваются, тем заманчи- вее инвестору дать на это свои средства. Проекты же, основанные на некотором усовершенствовании уже известных всем товаров или про-цессов, несут малый потенциал развития, и ими вряд ли стоит зани-маться.

И только после такого предварительного исследования, завершив работу по пяти первым этапам и придя к выводу о целесообразности дальнейшего рассмотрения проекта, можно переходить к шестому этапу — общему глубокому изучению инвестиционного проекта (биз- нес-плана). При необходимости можно даже заказать необходимые узкопрофильные экспертизы, набор которых существенно зависит от характера проекта. Во всяком случае, маркетинговая, технологическая, патентная и экологическая экспертизы могут оказаться весьма полезными.

Эту работу можно организовать по следующей схеме: Предмет исследования Источники информации Текущее финансовое положение

Положение предприятия в отрасли и его окружение

Возможности сбыта

Бизнес-план (инвестиционный проект) Баланс предприятия и приложения к нему

Различные источники информации (см. ниже)

Контракты, опросы специалистов

Бизнес-план (инвестиционный проект), анализ экспертов

Из схемы видно, что любой из этих четырех аспектов может иссле-доваться независимо, однако положительное заключение по каждому из них необходимо для решения об инвестировании средств, поскольку в этом случае риск для инвестора будет минимальным. Любые сомнения увеличивают риск и потому поднимают планку минимальных требований к эффективности проекта, в который можно рискнуть вложить деньги.

<< | >>
Источник: Липсиц И.В., Коссов В.В.. Экономический анализ реальных инвестиций. 2004

Еще по теме 18.1. Источники информации для анализа бизнес-плана:

  1. Вопросы для проверки бизнес-плана
  2. Цели и источники информации анализа финансовой отчетности
  3. Подготовка источников информации для составления списков клиентов
  4. ГЛАВА 1. БУХГАЛТЕРСКАЯ ОТЧЕТНОСТЬ, КАК ИСТОЧНИК ИНФОРМАЦИИ ДЛЯ ЦЕЛЕЙ УПРАВЛЕНИЯ
  5. 17-4. Политические шоки как источник импульсов для бизнес-циклов
  6. 1.3. СПОСОБЫ ПОЛУЧЕНИЯ ИНФОРМАЦИИ ДЛЯ АНАЛИЗА КРЕДИТОСПОСОБНОСТИ ЗАЕМЩИКА
  7. Цели бизнес-плана и задачи бизнеса.
  8. Разработка бизнес-плана
  9. Глава 4. РАЗРАБОТКА БИЗНЕС-ПЛАНА
  10. Погорелый С.А. Разработка бизнес-плана, 2005
  11. Глава 2. В поисках совершенного бизнес-плана
  12. Презентация бизнес-плана
  13. Составьте резюме бизнес-плана
  14. Резюме — квинтэссенция бизнес-плана